万家：资本套利空间收窄 减持新规引导股东向实业回归

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中国证券报(记者王鹏)5月27日，中国证监会发布了《关于上市公司股东和董事减持股份的若干规定》(以下简称新股减持规定)。新规将维持目前的持股锁定期，并减少持股数量。在相关制度规章不变的基础上，集中突出问题，进一步完善现行减持制度，有效规范股东减持行为，避免集中、大规模、无序减持扰乱二级市场秩序。

对此，万佳基金指出，原减持制度主要限制了大股东(控股股东、持股5%以上的股东)的锁定期和规范减持比例等。新的减税规定主要是去年出台的。未来，大股东将通过非集中竞价、固定增持和过桥减持等方式减持股份。或者the/きだよきだがきだよききだががきききががききききき1236

空的资本套利已经缩小

万佳认为，新的减持规定对大股东空资本套利的限制体现在以下几个方面:

1)大股东减持的比例和方式受到很大限制，上市公司大股东对公司股价的需求下降。

首先，清除量将会越来越少。新规对大股东最直接的影响来自于对减持比例的监管。90天集中竞价和大宗交易减持的总比例不超过总股本的3%；

第二，大股东和一致行动者股份的合并计算限制了大股东通过关联方变相减持的空效应；

第三，近年来，减少持股的创新方法受到限制。大股东通过大宗交易等非集中竞价方式转让股份，然后受让方通过集中竞价方式出售的减持数量非常有限(集中竞价应满足1%的比例)，尤其是近年来比较流行的跨桥减持受到了显著影响。一方面，由于近期银行间资金收紧，过桥贷款机构可以提供的资金减少，另一方面，在新规定出台后，减少的需求也在下降。

2)固定收益股东的减少是有限的，上市公司拉股价配合固定收益股票的现象将会减少。

固定收益股票减持需要符合交易所的规定，即在限售股期结束后的12个月内减持不超过固定收益认购的50%，这使得锁定期结束后的固定收益股票减持更加规范、合理和有序，降低了对短期股价的影响，增加了上市公司与固定收益股东合作影响股价的成本。

3)IPO前股东减持也是有限的，小规模非减持更为合理。

新规定中新增特殊股东ipo前股东也需要满足1%的集中竞价减持要求，而小非减持的套利空也将在未来减少。

总体而言，万佳基金指出，新的减持规定进一步阻断了大股东非法减持，大股东、固定收益股和小股东减持更加合理、规范和有序。股东对公司短期股价的需求下降，通过资本博弈操纵股价的成本上升，这对引导上市公司股东关注企业和实体管理的长期价值起到了推动作用。

一级市场和半市场的活跃程度明显下降

在万佳基金看来，新规的出台对固定收益、大宗交易、股权质押、定向增发、协议转让等创新性一级和半市场交易造成了巨大冲击。这些原本活跃的交易市场很快进入了寒冬时期:

1)针对大宗贸易和协议转让的套利空趋于消失。在2016年初出台新的减让条例后，大宗交易的减少、桥牌交易的减少和协议转让的减少都得到了遏制，以前条例中的漏洞得到了填补。一些一年半的机构套利空，其中通过交易差价套利，缩小，市场活动迅速减少。

2)固定增长继续受到限制，固定增长的发放受到抑制，参与者的积极性下降。2016年，减持规定减少了对固定收益股票的限制，而新规定增加了对增发股票减持的限制。限售期结束后一年内必须达到集中竞价减持1%和股份比例上调50%的限制，这将打击增发。机构参与增量固定收益项目的积极性；同时，新规定也适用于固定存量项目。考虑到许多有固定股票的产品都有期限要求，流动性问题可能会出现。

3)强质押被纳入监管范围，股权质押转换率面临压力。考虑到股权质押也受到约束，质押率可能进一步降低，质押方积极性受损，大股东激励的内在动机也在下降，这限制了股权质押的需求和供给。

4)规范电子商务+证券交易所私募和减持的创新方式。在固定收益再融资受到限制后，定向增发逐渐兴起，私募定向增发成为一种替代的减持方式。因此，一些上市公司通过发行大量定向增发新股并将其转换为上市公司股份的方式实现了变相减持。然而，新规也将电子商务减持纳入监管范围，未来这种减持套利也将受到中国证监会和交易所的监管。

总体而言，万佳基金认为，新的减持规定对一级和二级市场的活动造成了巨大打击。在今年2月固定涨幅受到限制后，另一种与一级和二级市场挂钩的减持套利游戏被纳入监管范围，空的监管套利将在未来逐渐消失。

帮助减轻股东减持股份的压力

万佳基金指出，从新规对市场的影响来看，新规弥补了16年来股东减持规定的不足，将有助于缓解股东在短期内减持的压力，有助于稳定市场情绪；这也反映了监管当局引导上市公司行为长期化的思想，并且在很长一段时间内，它引导大股东从资本套利回归到产业运营，未来的投资将更加回归内在价值。具体来说，万佳基金认为，现阶段出台新的减持规定对二级市场意义重大:

1)上市时间超出预期，短期股市资本需求改善。自4月下旬以来，在金融监管超出预期的背景下，a股市场受到明显抑制，最近的监管影响略有放松，包括放开以市场为导向的并购、央行套期保值和减少每周首次公开募股的数量。新的减持具体解决了集中减持导致的短期市场流动性损失问题，推出时间与监管的边际放松节奏相吻合，体现了管理层对短期市场的关注，有助于修复短期市场风险偏好。

2)约束强于预期，市场系统性风险降低。在新规定下，因强质押平等而容易造成短期市场冲击的行为被纳入减持规定。虽然大股东激励的冲动被抑制，但强质押平等和减持的压力通过行政手段逐渐减轻，降低了系统性风险的概率。

3)引导上市公司的长期行为，投资回报。新的减持规定体现了监管当局引导上市公司长期行为的政策导向。未来，公司股东将更加注重实体经营，而不是短期股价或资本套利，在二级市场的投资将更具回报价值。此次减持的新规抑制了一、二级市场联动资金，二级市场结构分化趋势更加明显。一些缺乏内生增长支持的高价值股票可能面临中长期平均估值回报，而依赖内生增长、重视股东权益的行业领导者将间接享受制度红利。

来源：荆州新闻