九州证券：进出口双双超预期 人民币汇率“逆袭”

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九州证券(Kyushu Securities)全球首席经济学家邓海清博士在3月份对进出口数据发表了评论，称进出口均超出预期，并重申了人民币汇率受到抑制的观点。

中国3月份的贸易账户(人民币)为1643亿元，预计值为758亿元，之前值为-604亿元；中国3月份的进口同比增长26.3%(以人民币计算)，预计为15.0%，之前的数值为44.7%；中国3月份出口同比增长22.3%(以人民币计算)，预期为8.0%，之前为4.2%。

1.这一进出口数据的主要特点是:进出口数据大大超出预期，贸易顺差为1643亿元，进出口贸易恢复顺差。我们认为，贸易顺差居高不下主要是因为春节的消退，国内经济好转和价格因素是进口同比超出预期的原因，而美国、欧洲和日本等发达国家的经济复苏是出口的原因。2月和3月，进出口贸易顺差达到1643亿元人民币，进出口贸易恢复了“返利”顺差。可能的原因是春节因素已经消退，美国、日本和欧洲等发达国家的出口大幅增加。在2月份的贸易数据回顾中，我们指出，在春节后的第一个月的历史数据中，贸易顺差几乎不可避免地会大幅减少甚至出现负值，主要是因为企业提前安排出口以降低春节前的库存成本，从而导致春节。出口激增；然而，春节后，进口是为了避免节前采购带来的库存成本，这导致春节后进口激增，从而造成进出口之间的巨大剪刀差。因此，随着春节因素的消退，三月份进出口贸易差额数据回归正常，出口大幅改善，进出口贸易顺差再次达到1643亿元。

3.出口同比增长22.3%，是过去两年的最高水平。主要原因是美国、日本和欧洲等发达国家的经济复苏带来了外部需求的大幅改善，但这也与人民币的低汇率有关。观察美国、日本和欧洲自2017年以来的制造业pmi数据，不难发现制造业pmi处于历史高位，如美国pmi为57.2，日本pmi为52.4，欧盟PMI为56.6。

2.美国、日本和欧洲等发达国家的经济复苏是显而易见的，这导致了外部需求的大幅改善。此外，2016年以来人民币大幅贬值也有利于出口的大幅改善。自2016年以来，人民币实际汇率指数从100.94大幅下降至93.22，降幅接近9%。人民币汇率贬值给中国出口带来了一定的积极影响，进一步促进了出口的大幅改善。

4.进口同比增长至26.3%并非基数所致，但关键在于工业企业实力充足，实体经济明显复苏，大宗商品价格创历史新高，新周期的回归仍在继续。首先，我们发现2016年3月出口值为8555.11亿元，明显高于2016年2月，低基数效用已经被平抑。与去年同期相比，2017年3月的高增长并不能令人信服地直接用基数效用来解释，但更多是因为经济复苏和大宗商品价格高企。自2016年下半年以来，国内良好的工业生产和稳定的经济不断得到验证，经济的持续改善带动了进口的改善。在数据方面，中国的pmi数据、工业增加值、工业企业利润等。所有这些都显著改善，3月份的pmi数据达到了51.8，是2012年5月和过去5年中的最高值，反映了中国的稳定和改善，这导致了进口的显著改善。此外，高商品价格和生产者价格指数数据也有利于进口值的大幅增加。

5.对于股市，我们坚持认为股市是健康的。下半年中国经济走势呈“L”型并未改变，进出口贸易反弹速度超出市场预期。长期以来，我们仍然看好中国股市的健康牛。2016年有两个逻辑，一个是价格复苏的逻辑(产能过剩行业)，另一个是需求复苏的逻辑(高端供给)。前者在2017年可能会减弱，而后者将会继续。长期以来中国股市仍看好健康牛，但结构分化可能加剧，因此建议受益于中国经济结构转型的各个环节。

6.对于债券市场，短期内将维持市场波动的判断，二季度债券配置的时间窗将长期关注。2016年8月以来货币市场利率中心的上升可能在2017年第二季度结束。如果这个利率中心接近3% (7天回购利率)，当前债券收益率仍然具有较高的配置值。如果央行认可的利率中心超过3%，银行间存单监管政策超出预期，债券市场可能仍会调整，但调整后配置价值将更加突出。第二季度仍是配置时间窗口，因此有必要密切关注资金走势和央行态度的变化。

7.贸易顺差如期转正，验证了2月份贸易逆差是春节因素造成的观点，并继续强调2017年人民币汇率反转的可能性较高，2014年以来的人民币贬值趋势可能在2017年结束。基本因素主要包括:1 .经济增长，中国经济已经企稳回升，中美经济方向不再偏离。过去两年，中国经济下滑，美国经济上升；2.货币政策方面，中国央行略微宽松到中性，中美货币政策的方向也不再偏离。在过去的两年里，中国宽松，美国收紧；3.汇率政策方面，特朗普不希望美元过于强势，而美元在过去两年一直在大幅升值；4.资产价格泡沫、中国房地产监管和资产价格泡沫都可能得到控制。

来源：荆州新闻