信托：期待刚兑软着陆 转型升级谋发展

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《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(以下简称《资产管理新规定》)将加快推进信托业转型发展，有关打破刚性赎回的规定也将产生深远影响。关于信托的刚性赎回问题，《金融时报》记者采访了郭彤信托R&D部总经理约翰·杨。

英国《金融时报》记者:对信任的严格赎回从何而来？

约翰·杨:在中国现行法律体系中，没有支持信托产品刚性赎回的依据，其形成过程是信托行业特定发展时期参与主体之间相互博弈和竞争的结果。首先，在早期，在主管部门发布的《关于加强信托公司房地产和证券业务监管的通知》中，信托项目的及时支付被视为监管评价的一个非常重要的指标。这导致信托机构逐渐将公正赎回视为行业事实上的潜规则，客观上导致一些投资者认为一些信托产品存在刚性赎回；其次，从信托机构的角度来看，在信托行业经历了五次大规模的清理整顿后，在许可证维护和自身声誉需求的影响下，当信托项目面临风险时，机构只会交换产品；第三，在投资者逐渐习惯于购买可赎回的信托产品、信托机构在信托产品上基本同质的背景下，信托机构选择刚性赎回产品来追求或稳定自己的业务规模也是一种现实的选择；最后，刚性赎回信托产品的低风险或无风险也符合普通中国投资者的投资偏好。

英国《金融时报》记者:刚性赎回带来了什么问题？

约翰·杨:前一阶段，信托行业以资产管理的名义建立了一个体系，其实质是发挥信用功能。根本原因是信托产品有独特的责任。然而，这一独特属性所带来的信用风险是由信托机构承担的。一旦这种风险过度积累，就会给信托机构带来损失。首先，由于期限错配，市场风险将被信托机构吸收。期限错配配置结构的一个后果是，支付意愿刚性的信托产品将使机构在资本市场环境较好的时期有更强的动机进行杠杆交易和套利交易；然而，在相对恶劣的环境下，这种配置形成的风险暴露将是巨大的，这将使信托公司承担更多的市场风险。其次，刚性赎回会使更多的信用风险被信托机构吸收。从理论上讲，只有商业银行的表内业务才能吸收信用风险；在商业银行的资本充足率和拨备制度下，这种信用风险可以得到很好的吸收和消化。然而，现实情况是，一旦债务方出现刚性赎回，资产方存在和暴露的信用风险也需要由发行此类产品的信托机构吸收，尤其是信托投资大多集中在政府平台和房地产企业。

英国《金融时报》记者:你认为在打破刚性赎回的实践中应该注意哪些问题？

约翰·杨:新的资产管理规定要求打破刚性赎回，但实施过程中要注意平稳过渡。在打破刚性赎回的过程中，有必要防范新的触发风险。目前，存在大量具有刚性赎回特征的信托产品。如果不考虑实际的市场风险情况，或者过于激进地打破刚性赎回，就可能引发金融风险。一方面，具有刚性赎回特征的信托产品中存在一定期限错配特征的产品，因此刚性赎回的硬着陆需要提前结束期限错配，这可能引发流动性风险；另一方面，新资产管理条例实施后，信托产品负债方的不稳定性将导致产品标的资产处置的高风险。如果多个发行人同时存在风险敞口，或者单个发行人在债务方面存在较大的风险敞口，流动性风险可能上升到当地市场水平，并可能通过现有参与者和结构设计影响更多的金融机构，进而导致整个市场的波动。

此外，在打破刚性赎回的过程中，要注意信用风险的暴露。在早期特定的市场环境下，信托业经过短时间的快速发展，已经成为许多市场主体的重要融资来源。如果要求在短时间内实现公平交易，具有这种特征的信托产品的规模将被迫在短时间内终止，这将要求融资者加快资金的返还，一些市场主体的信用风险可能会更快暴露。对于高度依赖具有刚性赎回特征的信托产品融资的企业，尤其是民营企业，在转换新的资产管理法规的过程中，可能会在融资层面受到很大影响。

英国《金融时报》记者:信任进一步转变的方向和动力是什么？

约翰·杨:有必要进一步体现信托业的起源“以人为本，代表客户理财”。新规的制度安排有利于信托业认真落实“受人委托，代表客户理财”的理念，更好地履行受托人的职责，让投资者在充分了解各种信息的基础上，体现风险和收益均等的责任和权利，建立更加市场化、规范化的投资环境。短期内，投资者将重新分配他们的资产投资，这将对信托行业的资金来源产生影响。但从中长期来看，也有助于提高信托机构的主动管理能力，提高资产回报水平，从而进一步增强信托产品的吸引力和投资者的投资热情。

要尽快适应融资方融资模式的变化。新规实施和汇率突破后，融资方将相应调整融资结构和融资渠道，信托业应努力适应这一变化。例如，新的资产管理法规鼓励资产证券化等标准化业务。信托公司可以通过自身能力的提高，获得信托资格，参与银行间市场的债券承销业务，从而在证券化业务中发挥更大的作用。

产品结构的调整应适应投资者需求的调整。在前一阶段，由于刚性赎回的存在，投资者的需求也可以简单地描述为资本保全和收益保护，而且需求相对简单。突破刚性赎回后，信托产品的风险收益率将占主导地位，投资者在失去公正赎回的保护屏障后，将根据自己的风险偏好调整信托产品的选择。在这一过程中，信托行业需要一个产品设计与客户需求重新匹配的过程，从以产品为中心向以客户为中心转变的速度将是信托机构差异化的关键。更加关注和挖掘客户需求将是每个信托机构自身硬实力的体现，也是信托业进一步发展的必然趋势。

来源：荆州新闻